斯科特·贝森特的屈辱
在去年唐纳德·特朗普重返白宫、贝森特出任财政部长之前，他有着长期的对冲基金经理生涯。1992 年，29 岁的贝森特在乔治·索罗斯基金的伦敦办公室工作时，英国财政部正试图支撑英镑汇率。索罗斯团队认为英镑被严重高估，并判断英格兰银行终将耗尽其在外汇市场买入英镑的外汇储备。于是他们押下重注做空英镑——他们赌对了。1992 年 9 月 16 日星期三，英格兰银行孤注一掷加息两个百分点，几小时后又宣布再加息三个百分点。交易员们没有抢购英镑，而是把这些动作解读为不会持久的恐慌之举。收盘后，财政大臣诺曼·拉蒙特宣布英国退出欧洲汇率机制，并撤销加息。他蒙受了羞辱。索罗斯、贝森特等人满载而归：做空英镑净赚约十亿美元。
你会以为这段经历会让贝森特懂得与金融市场较劲的危险。但三十多年后的今天，他正与债券交易员就不断攀升的收益率进行一场高调的角力。与拉蒙特不同，贝森特主要是在释放信号——表示政府希望降低借贷成本——而非划下坚定红线。然而在巨额预算赤字、飙升的债务和顽固的通胀之下，市场的共识是：他不太可能如愿。而他的干预如果动摇投资者对美国政府的信誉与信用的信心，还可能适得其反。
近几周贝森特发表了不少可疑言论，包括声称 K 形经济已经终结、重启霍尔木兹海峡的协议一两天内就能达成。但正如他去年 11 月演讲中指出的，他最重要的工作是「担任国债市场的首要守护者」——财政部每周都在拍卖期限从四周到三十年不等、由山姆大叔背书的借据。（债券的期限是政府偿还持有者前债券存续的时间。）但债市是双边博弈。购买国债（实质是借钱给美国政府）的投资者——养老基金、对冲基金、外国政府——要求年回报，回报最终由市场决定，债券价格与收益率反向变动。近来债券价格下跌、收益率上升，长期国债尤甚。3 月底以来，十年期国债年收益率从 4.32% 升至 4.73%，三十年期从 4.9% 升至 5.28%。
这些动向为何会触动特朗普政府的警报，不难理解。抵押贷款、车贷和其他消费信贷的利率都与长期债券利率挂钩。今年以来，三十年期固定房贷利率已从约 6% 升至约 6.75%。距中期选举不到三个月，特朗普和谋求连任的共和党人最不愿看到的就是借贷成本继续跳涨。在他们看来，财政部能做的任何降低或至少稳住成本的事都是有利的。
但推高债券收益率的背后是强大的力量。首先是特朗普对伊朗鲁莽的战争及其伴随的能源冲击——推高了通胀、加剧了对未来的不确定。其次，自特朗普重新就任以来，公共债务总额增加了约 3.8 万亿美元，大幅增加了投资者必须消化的国债供应。最后是 AI 繁荣：为给 AI 投资融资，Alphabet、亚马逊、甲骨文等科技巨头正在发行数千亿美元的公司债券，在某种程度上与国债争夺投资者的钱。
上周，当收益率触及 2007 年以来最高水平时，贝森特本可以引用影响债市的基本面因素，也可以指出长期利率仍远低于 1990 年代末科技繁荣期的水平，且目前鲜有迹象表明它们在拖累整体经济（亚特兰大联储 GDPNow 的实时估算显示 7–9 月季度经济以健康的 4% 增长）。相反，贝森特出人意料地宣布：作为持续债券发行计划的一部分，财政部下个月起将把长期债券的回购规模翻倍。（财政部会定期从投资者手中回购特定债券并注销。）大约一天时间里，投资者似乎被打动了——这一明显旨在减少长期债券供应、压低收益率的方案让三十年期国债收益率从 5.29% 降到 5.19%。但风向迅速转变，到周末收益率反弹至 5.28%，几乎回到宣布扩大回购前的水平。
这个反转并不意外。财政部说要把回购从 20 亿美元加到至少 40 亿美元。但这些数字与为赤字融资所需的巨额发债相比相形见绌——2026 财年前十个月赤字总额已达 1.8 万亿美元。《金融时报》的分析指出，仅今年第三季度，财政部原计划就发行超过千亿美元的 20 年和 30 年期债券。交易员现在预计财政部会转向发行更多短期债券，但短端收益率也在上升。ING 的分析师评论说，贝森特的方案无异于「泰坦尼克号上重排躺椅」。
上周晚些时候收益率再度上行时，贝森特告诉记者，收益率会回落，因为交易员终将意识到「我们专注于财政整固」、正在为市场恢复「均衡」。这番话与现实背道而驰。几个月前，特朗普政府发布的预算要求给五角大楼 1.5 万亿美元，增幅超过 40%。中期选举临近，特朗普正吹嘘国会去年在他的「大美丽法案」中通过的所有减税。经济平稳运行时既增加支出又削减税收有一个专有名词，但不叫财政整固——叫财政鲁莽。据国会预算办公室最新估算，将于下月结束的 2026 全财年赤字将达 2.1 万亿美元，比去年增加三千亿。
这一切引出一个问题：贝森特为什么要以这种方式挑战市场？一种可能是他真心认为债券交易员们迷失了方向，但这与「市场通常是对的」这一保守派信条很难相容。这也与美联储新主席、同为特朗普任命的凯文·沃什的观点冲突——贝森特每周与沃什共进早餐——后者主张政策制定者应听从市场的判断。可以设想贝森特是对的，也可以设想沃什是对的。他们不可能都对。
更犬儒的解释是：财政部长在玩政治。让共和党人警觉的不只是房贷利率上行。在这个阶段，股市的强势是特朗普最硬的经济牌。但金融市场相互关联：如果债券收益率持续上升，债市的抛售可能蔓延到股市。这是贝森特要压低收益率的另一个理由。
但这引出一个更根本的问题：一个拿着小水龙头的财政部长，能浇灭一场远超美国国境的大火吗？（近月来，日本、德国、英国的长期收益率也在上升。）答案很可能是否定的——除非贝森特能说动沃什把美联储那根大得多的水龙对准同一方向，也就是让美联储加大购买国债，即量化宽松（QE）。但美联储一直在缩减新冠时期为支撑经济而扩大的 QE，而沃什一直是该政策的公开批评者，理由是它扭曲市场、制造危险依赖。恰巧，美联储主席定于本周晚些时候在怀俄明州杰克逊霍尔会议上发表重要讲话。鉴于贝森特的困境，讲稿内容会非常耐人寻味。◆